Agentúra pre riadenie dlhu a likvidity (ARDAL) koncom septembra potvrdila predaj štátnych dlhopisov v celkovom objeme 2,5 miliardy eur. V praxi to znamená, že štát nepredáva svoj dlh po malých kúskoch. Najme si tie najväčšie svetové banky a tie tento obrovský balík naraz predajú veľkým zahraničným fondom a inštitúciám. Z pohľadu finančníkov išlo o mimoriadne úspešnú operáciu. Dopyt v knihe objednávok presiahol 4,5 miliardy eur, čo potvrdzuje, že o slovenské cenné papiere je na trhoch stále obrovský záujem. Keď sa však na túto transakciu pozrieme optikou bežného daňovníka a celkových nákladov, dôvodov na radosť je podstatne menej.
Účet pre daňovníka (Koľko za požičané miliardy reálne zaplatíme)
Základný problém pri vnímaní štátneho zadlžovania spočíva v terminológii. Pri najnovšej slovenskej emisii svietia dve dôležité čísla. Prvým je kupón vo výške 4,25 percenta a druhým je emisný výnos do splatnosti na úrovni 4,309 percenta.
Pre štátnu pokladnicu je absolútne kľúčový práve kupón. Je to pevne dohodnutá suma, ktorú Slovensko musí každý rok poslať veriteľom. Z požičaných 2,5 miliardy eur predstavuje úrok 4,25 percenta presne 106,25 milióna eur ročne. Táto suma odíde zo štátneho rozpočtu každý jeden rok až do septembra 2036. Za celú dekádu tak štát len na úrokoch z tejto jedinej pôžičky zaplatí viac ako miliardu eur (čo v preklade znamená napríklad hrubú stavbu štyroch úplne nových špičkových nemocníc).
Prečo je však celkový výnos do splatnosti ešte o niečo vyšší a dosahuje spomínaných 4,309 percenta? Dôvodom je mechanika trhov. Štát totiž tento obrovský balík nepredal za plnú nominálnu hodnotu, ale s miernou zľavou pri emisnej cene 99,529 percenta. V praxi to znamená, že po odrátaní tejto zľavy pritečie na účty štátu reálne približne 2,488 miliardy eur (pred zaplatením bankových poplatkov). O desať rokov však budeme musieť investorom vrátiť plných 2,5 miliardy.
Komu to vlastne budeme dĺžni?
Vo verejnom priestore sa často objavuje mýtus, že podobné dlhopisy nakupujú priamo bežní občania. Kniha objednávok pri takejto masívnej emisii je však exkluzívnym zoznamom inštitucionálnych kolosov. O náš dlh prejavilo záujem viac ako 120 veľkých investorov, pričom až 45 percent z celkového objemu získali banky a privátne banky, kým ďalších 31 percent smerovalo k správcom aktív a investičným fondom.
Výnos nad štyri percentá ročne z dlhopisu krajiny, ktorá je členom eurozóny, je pre nich mimoriadne atraktívny. Dokazuje to aj fascinujúca anomália na trhu, na ktorú upozornil ARDAL. Slovenské desaťročné dlhopisy sa podarilo oceniť s nižšou rizikovou prirážkou, akú momentálne platí hospodársky silné, no politicky a rozpočtovo nestabilnejšie Francúzsko.
Úroková pasca: Keď staré a lacné dlhy nahrádzame novými a drahšími
Tou lepšou správou je, že štát nemusí vrátiť 2,5 miliardy eur zajtra ráno. Zlou správou však zostáva mechanizmus, akým tento kolotoč v praxi funguje. Slovensko pred niekoľkými rokmi vydávalo dlhopisy, pri ktorých sa priemerné úrokové sadzby pohybovali okolo jedného percenta. Keď tieto staré, extrémne lacné dlhy postupne prichádzajú do splatnosti, štát nemá voľnú hotovosť na ich vyplatenie. Musí si preto zobrať novú pôžičku, aby splatil tú predchádzajúcu. Tento proces sa nazýva rollover.
Znamená to, že včerajšie lacné peniaze vymieňame za dnešné drahé peniaze s výnosom cez 4,3 percenta. Práve preto rozpočtová rada neustále varuje pred vysokým deficitom. Kým vláda musí hľadať zdroje na chod krajiny, čoraz väčší balík z vyzbieraných daní bude automaticky odtekať len na to, aby sme dokázali splácať drahšie úroky zo starých dlhov.
Koľko vlastne dlžíme a ako sme na tom v porovnaní so susedmi
Je častou chybou myslieť si, že prijatím peňazí z najnovšej emisie sa celkový slovenský dlh jednoducho mechanicky zvýši presne o 2,5 miliardy. Takto účtovníctvo štátu nefunguje, keďže časť peňazí sa používa na splatenie starých záväzkov a čísla sa neustále menia.
Aký je teda reálny stav? Eurostat evidoval ku koncu marca tohto roka hrubý dlh celej verejnej správy na úrovni 86,8 miliardy eur (62,5 % HDP). Najvyšší kontrolný úrad (NKÚ) však vo svojej najnovšej správe varuje, že do konca roka by sa toto číslo mohlo vyšplhať až k hranici 92 miliárd eur.
Omnoho hrozivejšie pre našu peňaženku sú peniaze, ktoré ročne odchádzajú len na platenie samotných úrokov. Len za rok 2025 nás obsluha štátneho dlhu stála v hotovosti viac ako 1,5 miliardy eur. Rozpočtový plán predpokladá, že do roku 2028 tieto náklady skokovo porastú až na 2,6 miliardy eur ročne.
Keď sa pozrieme na širší región, zistíme, že nie sme jediní s problémami, no náš trend je mimoriadne varovný. Česko má v pomere k ekonomike výrazne nižší celkový dlh (44,1 % HDP) ako my, no úrokové výdavky ho v roku 2025 stáli 1,3 % z HDP, čo je tesne pod našou úrovňou 1,5 % HDP. Prečo neplatia úmerne menej? Česi doplácajú na to, že nemajú euro. Ich národná banka držala lokálne sadzby vyššie a investori si pri českej korune pýtajú prirážku za menové riziko. Slovensko síce hospodári horšie, ale členstvo v eurozóne nás chráni pred ešte drahšími úrokmi.
Veľmi poučný je z tohto hľadiska aj pohľad na Poľsko. Hoci má náš severný sused v pomere k ekonomike takmer identický dlh ako my (61,6 % HDP), na úrokoch platil podstatne viac až 2,5 % HDP. Dôvodom je opäť chýbajúce euro a z neho prameniace riziko oslabenia zlotého, ktoré si medzinárodní investori nechávajú bohato zaplatiť.
Absolútnym odstrašujúcim príkladom je Maďarsko, ktoré s dlhom takmer 78 % HDP platilo v rovnakom roku na úrokoch zničujúcich 3,8 % HDP. Dopláca tak na toxickú kombináciu chýbajúceho eura, vlastných inflačných tlakov a politických sporov, ktoré odrádzajú kapitál.
Na druhej strane, Rakúsko je dôkazom, že samotná výška dlhu nie je všetko. Krajina je zadlžená výrazne viac ako my (viac ako 83 % HDP), no na úrokoch zaplatila len 1,6 % HDP. Prečo? Rakúsko funguje pre investorov ako stabilný a bezpečný prístav. Trhy mu dlhodobo dôverujú a požičiavajú za najnižšie sadzby. Rakúšania si navyše vďaka svojej bonite stihli v minulosti zafixovať obrovské objemy starých dlhov za extrémne nízke úroky.
Časovaná bomba pre rozpočet
Miliardové pôžičky na medzinárodných finančných trhoch tak prestávajú byť len abstraktnou hrou s percentami. Ak sa úrokové náklady štátu v priebehu pár rokov zvýšia z 1,5 miliardy na 2,6 miliardy eur, znamená to, že v rozpočte bude chýbať miliarda eur na reálne služby pre občanov, na zdravotníctvo, školstvo či dôchodky.
Každá ďalšia požičaná miliarda, hoci nám ju svetoví investori odklepnú s nadšením a v rekordnom čase, nám len vystavuje účet za chýbajúcu konsolidáciu. Bez rázneho šetrenia sa tento kolotoč nezastaví a obsluha dlhu bude našu ekonomiku dusiť čoraz viac.
